پایان سیاست پول آسان

پایان سیاست پول آسان

دکتر محمد طبیبیان

14 آبان ماه 1393

بلاخره در 29 اکتبر گذشته(هفتم آبان ماه 1393) خانم ژانت یلن(Janet Yellen) رئیس فدرال ریزرو(Federal Reserve)، که نقش بانک مرکزی آمریکا را ایفا می کند توقف سیاست "تسهیل مقداری اعتبار (quantitative easing)" و پایان بخشیدن به خرید از پیش برنامه ریزی شده اوراق قرضه دولت آمریکا را اعلام کرد. این اقدام در واقع پایانی بود بر سیاست های انبساطی پولی که بانک مرکزی آمریکا از زمان شروع بحران اقتصادی سالهای 2008-2010  اتخاذ کرده بود. در این مورد مطالب بسیار نوشته شده و این سیاست ها از دیدگاه های مختلف مورد بررسی و ارزیابی قرار گرفته است.

پرسشی که برای بسیاری از دانشپژوهان اقتصاد مطرح است این است که اصولا دولت آمریکا در ارتباط با مقابله با این بحران دامنه دار و عمیق، که ابتدا بخش مالی اقتصاد آمریکا و جهان را با خطر فرو ریزش کامل روبرو کرد و به سرعت به بخش واقعی رسید و رکود تولید و افزایش بی کاری را به همراه آورد چه راه مقابله ای را اتخاذ کرده است؟

سیاست مقابله با بحران اقتصادی چه بود؟

راه حل هائی که اتخاذ شد اصولا بر اساس خط کشی های سیاسی و ایده ئولوژیک جریان های ذی نفوذ در سیاست آمریکا خصوصا در مجالس قانون گذاری این کشور بود. دولت آقای اوباما و مشاورین او بر این نظر بودند که از طریق اجرای پروژه های کوچک و بزرگ و تزریق پول از طریق تداوم پرداخت به افراد بیکار شده برای دوران طولانی و اجرای برنامه های رفاه اجتماعی وسیع تر اقتصاد آمریکا را فعال کنند. در این زمینه نیز تا حدودی موفقیت کسب کردند، لیکن به دلیل کسر بودجه شدید و بدهی های کلان و انباشت شده دولت آمریکا که بخشی از آن مطالبات خارجی ها و از جمله دولت چین است، توسعه اینگونه برنامه ها، که ضرورت بسط هزینه های بودجه ای را مطرح می کرد، با مشکل رو برو شد. خصوصاً نیروهای محافظه کار مجالس قانونگذاری، در چند مورد مقاومت در برابر اینگونه اقدامات را تا مرحله عدم تصویب بودجه و تعطیل کردن دولت فدرال به دلیل عدم تصویب بودجه به جلو بردند. به این دلیل، بارِ مقابله با بحران بر دوش سیاست پولی و بانک مرکزی آمریکا قرار گرفت. از آغاز بحران اقتصادی و از زمان دولت جورج بوش، بن برنانکی رئیس بانک مرکزی فدرال، با کمک خزانه داری آمریکا اقداماتی را برای تزریق منابع مالی به سیستم مالی آمریکا و بانک هائی که در خطر ورشکستگی بودند آغاز کرد و اولین اقدام بانک مرکزی فدرال در واقع استفاده از منابع خزانه داری برای کمک به برخی بانک ها و موسسات مالی بزرگ، به صورت وام های کلان وسریع بود. این اقدام برخی از شرکت های مالی بزرگ را از خطر ورشکستگی نجات داد، لیکن مورد انتقاد روزنامه ها قرار گرفت و ارتباط بین مدیران دولتی که قبلا در این شرکت ها کار می کردند و اکنون طرف دیگر میز بودند در وسائط ارتباط جمعی مطرح و مورد نقد قرار گرفت. از جمله این که چرا پول مالیات دهنده بایستی صرف نجات موسساتی شود که خود عامل ایجاد بحران بوده و یا در آن نقش داشتند. به همین دلیل نیز این شرکت ها و بانک ها تلاش بسیاری انجام دادند تا در مدت کوتاهی ارقام وام دولتی را با بهره آن به خزانه باز گردانند. برنانکی و بانک مرکزی سعی کردند روش ها و ابزار های مالی جدیدی را ابداع کنند که با آن بتوان به نجات اقتصاد پرداخت. به این ابزار ها در آن زمان نقاله مالی گفته می شد. از آنجا که کل سیستم پولی و مالی آمریکا در حال فروریختن بود جریان اعتبارات از طریق بانک ها در کشور متوقف شده بود به همین دلیل نیز شیوه  هائی برای استفاده از نهاد های اقتصادی دیگر برای بسط اعتبار در اقتصاد آمریکا به کار رفت. برای مثال یکی از آن ها توسعه وام مصرفی از طریق شرکت های بزرگ فروشنده کالا های مصرفی بود. این شیوه در اصطلاح تالف (Term Asset-Backed Securities Loan Facility (TALF))  گفته می شد. شیوه دیگری که به کار رفت ایجاد شرایط پرداخت اعتبارات به شرکت های مالی خاص که ورشکستگی آن ها اثرات گسترده به بار می آورد بود. نام این ابزار ها را میدن لین گذاشتند( Maiden Lane) که بر اساس اهداف آن میدن لین 1(برای پرداخت وام به شرکت مالی و بانکی جی سی مورگان چیس جهت ادغام با شرکت ورشکسته بیر استرنز)، میدلن لین 2(جهت پرداخت وام به شرکت بیمه AIG جهت پوشش خرید اوراق مالی که اکنون ارزش خود را ازدست داده بود) و میدن لین 3 (کمک به  AIG  جهت پوشش مالی زیان های مربوط به قرار داد های مالی موسوم به credit default swap). این نام هم نام کوچه ای است در جنب بانک مرکزی نیویورک. به این معنی که برای حمایت از نهاد های مشخص بانک مرکزی فدرال به بانک مرکزی نیویورک اجازه داد سه شرکت با مسئولیت محدود و سرمایه صفر ایجاد کند. فقط به همین منظور های تعریف شده و از منابع بانک مرکزی به این شرکت ها وام داده شد تا تحت نظارت شرکت های مزبور، این نهاد های سه گانه به سرو سامان دادن وضع خود بپردازند. لازم به یاد آوری است که در اکثر موارد دولت آمریکا در مقابل کمک های مالی بخشی از سهام برخی شرکت ها را تصاحب کرد که به سرعت پس از از سرو سامان داده شدن به این شرکت ها(و افزایش قیمت سهام) این سهام در بازار بورس به فروش رفت و وام ها با سود مربوط به خزانه واریز شد. نمودار شماره یک روند افزایش دارائی های بانک مرکزی در نتیجه وام به این چهار مورد را ترسیم می کند. در این نمودار میدن لین، کوچه میدن نوشته شده که نام همان شرکت های موردی است. ملاحظه می شود که کمک بانک مرکزی به این شرکت ها تا چه حد کوتاه مدت بوده و به سرعت دارائی های ایجاد شده در بانک مرکزی بابت  بدهي اين شركت ها بازپرداخت و این ارقام در ترازنامه بانک مرکزی به نزدیک صفر کاهش یافت. این نمونه قابل ملاحظه ای از کار آئی نهاد های عمومی اقتصادی در کشور آمریکا را نشان می دهد. می توان این مورد را مقایسه کرد با کشور هائی که اگر افراد حقیقی و حقوقی از منابع عمومی برخوردار شوند دیگر پشت سرشان را هم نگاه نمی کنند و باز پرداخت اینگونه کمک ها کم سابقه بوده و آن هم پس از از دست رفتن ارزش واقعی آن وام ها در نتیجه تورم انجام می شود.

 

 

 

 

به زودی مشخص شد که این اقدامات(همراه با کمک های مشابهی که به برخی شرکت های تولیدی مانند خودرو ساز ها ارائه شد) گرچه شرکت های کلیدی سیستم مالی و بخش تولید را حفظ کرد، لیکن برای مقابله با بحرانی که ایجاد شده بود کفایت نمی کرد. به این معنی که بایستی اقداماتی با ابعاد به مراتب وسیع تر اتخاذ شود. که در این مورد بعداً توضیح داده خواهد شد.

تغییر در اندازه و ترکیب دارائی های بانک مرکزی آمریکا

برای درک این مطلب دارائی های ترازنامه بانک مرکزی آمریکا در نمودار شماره دو به صورت سری تجمعی ترسیم گردیده است. به این   معنی که هر قلم از دارائی ها به قلم های قبلی اضافه شده به نحوی که بالا ترین خط در نمودار  کل دارائی های بانک مرکزی فدرال را نشان می دهد(مقدار هر کمیت که در نمودار قید شده از فاصله دو خط متوالي قابل استنتاج است). این نمودار با استفاده از آمار موجود در سایت بانک مرکزی فدرال تهییه شده و ارقام مورد استفاده متوسط ارقام دارائی های ترازنامه بانک مرکزی آمریکا در هفته آخر هر سال است(به جز رقم مربوط به سال 2014 که آخرین رقم موجود استفاده شده). نمودار 2 نشان می دهد که در واقع حجم منابعی که از طریق روش های مذکور در بالا به اقتصاد  تزریق شد رقم بسیار کوچکی، در مقایسه با رقم هائی که متناسب با ابعاد مشکلات به اقتصاد آمریکا تزریق شد، به شمار می رود.


ملاحظه می شود که حجم دارائی های بانک مرکزی آمریکا که در سال 2008 حدوداً 800 میلیارد دلار(هشتصد میلیارد دلار) بوده است در سال 2013 به حدود 4500(چهار هزار و پانصد) میلیارد دلار افزایش یافت و این روند نمائی نیز عمدتاً در نتیجه همان سیاست هائی بود که "تسهیل مقداری اعتبار" خوانده شد و دارای دو بخش عمده بود، که بعداً در مورد آن توضیح داده خواهد شد. چنانکه ملاحظه می شود کمک به شرکت ها به دلیل عدم کفایت آن سیاست برای ایجاد رونق در اقتصاد در حال رکود، رقم های ناچیزی در مقابل آنچه به داخل اقتصاد تزریق شد را شامل می شود. با توجه به این تجربه، بانک مرکزی آمریکا دو اقدام اساسی دیگر را پی گیری نمود. از سال 2009 اقدام به خرید حجیم اوراق قرضه خزانه کرد. این اوراق را از بازار اوراق بهادار و یا مستقیما خزانه داری دولت فدرال خریداری می کرد و به این نحو حجم های بزرگی از منابع ذخیره برای سیستم بانکی فراهم می نمود. اقدام عمده دیگر خرید اوراق بهاداری بود که طی سالها بانک ها و موسسات وام رهنی، بر اساس اسناد رهن املاک ایجاد کرده بودند. آنچه در کشور ما بازار ثانویه اوراق رهنی خوانده می شود. این اوراق خود یک عامل ایجاد بحران مالی بود. به این دلیل که بسیاری از بانک ها بدون ارزیابی کافی از ارزش اعتباری مشتریان مبالغ هنگفتی وام رهنی پرداخت کرده و اوراق این وام ها را به صورت اوراق مالی تهییه  و در بازارهای مالی فروخته بودند. با تنزل  اقتصاد، به دلیل کاهش قیمت املاک از یک طرف و عدم باز پرداخت اقساط وام های رهنی از طرف دیگر این اوراق نیز بخش بزرگی از ارزش خود را ازدست داده و موسسات مالیٍ بیمه ها و بانک ها که حجم های کلانی از این اوراق را در اختیار داشتند با  زیان و خطر ورشکستگی روبرو شدند. به همین دلیل نیز بانک مرکزی اقدام به خرید اینگونه اوراق  نمود که روند انباشت این گونه اوراق روندی صعودی بوده و سهم ان نیز در دارائی های ترازنامه بانک مرکزی قابل توجه بوده است. روند مذکور نشان می دهد که کما کان اینگونه اوراق، در بازرا مالی توسط وام دهندگان وام مسکن به فروش می رسد. این دو قلم در واقع بزرگترین بخش از افزایش دارائی های بانک مرکزی آمریکا بودکه به ایجاد پول پرقدرت و به اصطللاح پول ذخیره ختم شد.  

 

 

تاثیر سیاست های مقابله با بحران بر حجم نقدینگی

چنانکه نمودار 4 نشان می دهد این سیاست پولی منجر به افزایش حجم نقدینگی در اقتصاد آمریکا شد.در مورد روند این نمودار دو نکته قابل توجه است. یکی اینکه روند مزبور متناسب با روند افزایش حجم دارائی های بانک مرکزی نبوده و روندی ملایم تري را نشان می دهد. این نیز مربوط به چگونگی مدیریت تبدیل پول پر قدرت به نقدینگی در سیستم بانکی آمریکا توسط بانک مرکزی است. دوم این که این افزایش نقدینگی را برخی به عنوان عامل شروع تورم در اقتصاد آمریکا مورد انتقاد قرار می دادند. لیکن افزایش نقدینگی مزبور تا کنون به ایجاد تورم در قیمت کالا ها و خدمات مصرفی نیانجامیده است و نرخ تورم کما کان در حدود دو ونیم تا سه درصد است. بلکه در مقابل،  این شیوه مقابله با بحران قیمت دارائی های مالی مانند سهام را به صورت بی سابقه این افزایش داده است. به این معنی که افزایش قیمت سهام در آمریکا بیش از آن میزانی است که با افزایش تولید ملی حقیقی قابل توجیه باشد.

 


این روش مقابله با بحران اقتصادی آثار دیگری نیز به همراه داشت. به این معنی که بخشی از افزایش شکاف ثروت در آمریکا از این سرچشمه نتیجه می شود. چه اینکه این سیاست تزریق منابع پولی در درجه اول بانک ها و موسسات مالی را پوشش داده و به در آمد زائی آن ها کمک کرده است. بنا بر این  مدیران و سهامداران این موسسات بیش از سایرین از نتیجه سیاست مزبور بهره مند شدند. دیگر اینکه این منابع پولی نهایتا به بازار سهام سرازیر شد و در نتیجه کسانی که دارای اینگونه دارائی ها بودند نیز از رشد قیمت سهام بهرمند شدند. از طرف دیگر سیاست های بسط پول نتوانست در حد وسیع و به میزان کافی به سرمایه گذاری و ایجا شغل منتهی شود. به همین دلیل نیز افرادی که عمدتاً از طریق عرضه نیروی کار غیر متخصص معاش خود را تامین می کنند از سهم کمتری از بهبود شرایط اقتصادی فایده بردند.

آیا از این تجربه می توان درس هائی آموخت؟

در كشور ما در ماه های اخیر مجددآ زمزمه هائی از طرف برخی گروه ها در مورد ضرورت افزایش وام دهی بانک ها و در نتیجه تامین نقدینگی جدید از طریق بانک مرکزی مطرح می شود. از جمله یک ایده اشتباه که در گذشته هم مطرح می شده مجدداً در جراید و از قول افراد مختلف ظاهر شده است. و آن هم این که گویا رابطه تورم و نقدینگی در کشور تغییر کرده و افزایش نقدینگی دیگر قرار نیست به تورم ختم شود! در درجه اول ضروری است توجه داشته باشیم که از تجربه مشابه آمریکا یا آلمان و ژاپن درسی نا مناسب نیاموزیم. در درجه اول شایسته است توجه کنیم که سازو کار خلق پول در آمریکا بر اساس ایجاد پول درونی است. به این معنی که پول در مقابل ایجاد بدهی ایجاد می شود. در نتیجه سازو کار ایجا پول علی الاصول اثری خنثی بر ترازنامه بخش خصوصی ایجاد می کند. در کشور ما سازو کار ایجاد پول از گذشته عمدتاً از طریق ایجاد پول بیرونی بوده است. به این معنی که خلق پول ابتدا به افزایش طرف دارائی های اسمی در ترازنامه مردم ختم می گردد. این دو شیوه آثار بسیار متفاوتی در کار کرد های اقتصاد به جا می گذارد، که طرح جزئیات آن خارج از بحث حاضر است. دیگر این که اقتصاد آمریکا ظرفیت های تولیدی تراز اول در اختیار داشت که به دلیل شرایط مالی عاطل باقی مانده بود. در این شرایط تحریک تقاضا و روان کردن جریان اعتباری می توانست این ظرفیت ها را به راه اندازد و اثر اقتصادی ایجاد کند. آنچه در مورد اقتصاد کشور ما مطرح است این است که متاسفانه در چند سال دولت گذشته ظرفیت های قابل ملاحظه تولیدی و کار آفرینی ایجاد نشد و بخشی از ظرفیت های موجود نیز دچار فرسودگی و کهنگی گردید. به همین دلیل نیز اگر در یک اقتصاد مانند آمریکا و یا ژاپن سیاست های طرف تقاضا می تواند موثر باشد در کشور ما سیاست های طرف تقاضا(از جمله افزایش حجم پول که تقاضای کل را افزایش می دهد) فقط به افزایش تورم ختم می شود. بنا بر این آنچه قابل توجه است تاکید بر سیاست های طرف عرضه است آنهم در حد کلان، حجیم  و وسیع که البته در این مورد هم بحث اساسی ظاهراً مطرح نیست.

 

 

 

Comments